Сколько резервов на самом деле есть у России и зачем ЦБ повысил ставку

ЦБ РФ на заседании в прошлую пятницу неожиданно для подавляющего большинства наблюдателей поднял ставку на 25 б.п. до 7,5% и приостановил покупки валюты в рамках бюджетного правила. Удивлены были не только отечественные, но и западные аналитики.

В комментариях глава ЦБ указала на «инфляционные риски вследствие изменения внешних условий» при том, что инфляция судя по статданным никакой угрозой еще не является. Среди непосредственных причин названы были ослабление рубля, реакция инфляционных ожиданий на рост НДС, ужесточение денежно-кредитных условий — рост доходностей ОФЗ.

Однако мы подозреваем некоторую неискренность и желание завуалировать истинные мотивы решения. Он, этот истинный мотив, прозвучал в комментариях, но опять-таки замаскировано, якобы в связи с инфляцией.

Настоящая же цель внезапного решения о ставке — это просто защита курса рубля от падения, которое, если случится, вызовет самые неприятные последствия. Большинство ожидало вмешательства ЦБ в связи с девальвацией не раньше 75–80 рублей за доллар, но… возможно, ситуация хуже, чем кажется на первый взгляд.

Дело в том, что валюты в стране в реальности не так много, текущая стабильность целиком и полностью обеспечена активным балансом счета текущих операций (СТО) при цене нефти в 70 долларов. Но это, как мы много раз убеждались, очень зыбкий и ненадежный фундамент.

Положительное сальдо СТО, по данным ЦБ РФ, составило с начала года по июль 60 млрд долларов, в пятничных комментариях мы узнали, что до конца 2018 года Эльвира Набиуллина ожидает еще 30 млрд долларов притока и отток капитала 55 млрд за год (ранее прогноз 30!).

Оставим на время в стороне плавающие цифры прихода/ухода валюты по балансу, полностью зависящие от непредсказуемых цен на нефть и которые сами финансовые власти корректируют на десятки миллиардов каждые полгода.

ЗВР на сентябрь — 459,4 млрд долларов, но структура резервов любопытная. Почти до 80 млрд долларов выросла доля золота, на порядок менее ликвидного, чем кэш.

В Фонде национального благосостояния, который также учитывается в составе резервов, не в деньгах почти 35 млрд долларов (инфраструктурные облигации, вливания в капитал банков и т. п.), то есть условно это все еще «в минус».

Остается примерно 344 млрд долларов. По методике МВФ для измерения достаточности резервов для развивающихся стран (ARA-EM), которая учитывает риски торгового баланса (сокращение экспорта), закрытия рынков капитала (отсутствие возможности рефинансирования долга), а также поведения внутренних экономических агентов (валютизация сбережений) в случае России этот минимум 150–200 млрд долларов. А рекомендованный — еще больше, так как сырьевые экономики нуждаются в большей защите от волатильных сырьевых потоков.

Не зря ЦБ объявлял о желании копить до 500 млрд долларов. Условно «свободными», таким образом, остаются максимум 140 млрд долларов, и это очень и очень оптимистичный максимум, в реальности меньше.

А что у нас в пассиве? Совокупный внешний долг сильно сократился с более чем 500 млрд долларов годом ранее, но на 1 июля все еще составляет 485,5 млрд. Однако есть также 80 млрд долларов депозитов населения и 70 млрд — юридических лиц в банках. Имеются не менее 26 млрд долларов средств нерезидентов в ОФЗ. И есть еще постоянная угроза падения цен на нефть, которая многократно в экономической истории РФ реализовывалась и путала все карты.

Наконец, угроза валютной паники населения и предприятий при определенных условиях, которая пострашней нефти будет.

Запасы валюты выглядят вовсе не железобетонно достаточными. «Все пропало» кричать безусловно пока не нужно, но каждый миллиард долларов на счету, это точно.

Именно поэтому рубль все последние два года был основной целью манипуляций со ставкой. Ничем иным не объяснить тот факт, что ЦБ так долго держал ставку выше 7% при инфляции давным-давно не выше 3% — 3–4% в реальном выражении, что адски много.

Цель была в сохранении привлекательным для нерезидентов рынка ОФЗ, ценность состояла в стимулировании постоянного притока иностранного капитала. Это был единственный действенный рычаг балансировки курса в руках властей, поскольку ни на нефть, ни на «инвестиционную привлекательность» экономики, ни на рост ВВП центробанк повлиять не мог и не может.

Зачем же он теперь поднял ставку, тем самым обозначив курс на ужесточение, что негативно для цен ОФЗ?

Ситуация кардинально изменилась. По-видимому, стало понятно, что ввод санкций на новый госдолг РФ в ноябре — вопрос решенный, гособлигации будут продавать, не глядя ни на какую ставку ЦБ.

А вот поднять стоимость игры против рубля надо, ведь влияние ключевой ставки ЦБ на краткосрочные ставки по свопам и репо овернайт намного отчетливей и непосредственней, чем на доходности ОФЗ. Дороже будет играть против рубля, дороже фондировать покупку доллара спекулянтам. Курс рубля обречен оставаться главным экономическим индикатором России, как бы не хотелось представить иное, цены на нефть — по-прежнему, увы, наше «все», а финансовые власти будут и далее очень внимательно мониторить рубль.

Автор — директор по инвестициям ИК «Питер Траст» Михаил Алтынов.

Источник: finanz.ru